10萬億大(Big)市場啓動！私募大(Big)利好來(Come)了
來(Come)源：中國(Country)基金報
近日，證監會啓動不(No)動産私募投資基金試點工作(Do)，同時(Hour)中國(Country)證券投資基金業協會發布了《不(No)動産私募投資基金試點備案指引（試行）》（以(By)下簡稱《不(No)動産試點指引》），對私募投資基金從事不(No)動産投資業務做出(Out)規範。業内人(People)士認爲(For)，此次試點将進一(One)步發揮私募基金多元化資産配置、專業投資運作(Do)優勢，爲(For)不(No)動産投資領域注入新鮮血液，滿足不(No)動産領域合理融資需求。同時(Hour)發揮私募股權投資基金在(Exist)不(No)動産領域的(Of)積極作(Do)用(Use)，有力支持房地産市場平穩健康發展。 不(No)動産私募投資基金試點啓動
“作(Do)爲(For)私募管理人(People)，我(I)們對于(At)不(No)動産私募投資基金試點的(Of)推出(Out)是非常歡欣鼓舞的(Of)，這(This)對于(At)推動國(Country)内私募行業的(Of)不(No)斷茁壯及成熟發展具有重大(Big)意義。”中金農信投資管理（北京）有限公司管理合夥人(People)胡甯表示，本次試點爲(For)不(No)動産私募基金提供了更加貼合市場實踐的(Of)操作(Do)空間，将大(Big)大(Big)增強私募管理人(People)參與不(No)動産投資的(Of)競争力和(And)積極性，也将促進國(Country)内優秀私募管理人(People)的(Of)成長壯大(Big)。不(No)動産私募投資基金試點的(Of)推出(Out)恰逢其時(Hour)，使得私募管理人(People)能夠放開手腳，發揮其經驗及活力，爲(For)房地産市場注入“活水”。深創投集團早在(Exist)2017年就設立了專注于(At)不(No)動産基金投資的(Of)子公司——深創投不(No)動産基金管理（深圳）有限公司。在(Exist)深創投集團副總裁、深創投不(No)動産基金管理(深圳)有限公司董事長蔣玉才看來(Come)，此次不(No)動産私募投資基金試點的(Of)推出(Out)，爲(For)私募基金參與不(No)動産投資建立了明确的(Of)規範，有利于(At)推動不(No)動産私募基金的(Of)發展壯大(Big)。通過甄選不(No)動産投資領域的(Of)頭部私募基金管理人(People)開展試點，發揮示範效應，有助于(At)吸引更多私募投資機構持續積累不(No)動産投資規模和(And)退出(Out)經驗，推動不(No)動産私募基金的(Of)蓬勃規範發展。與此同時(Hour)，此次試點的(Of)推出(Out)爲(For)不(No)動産投資領域注入新鮮血液，拓展了權益資金來(Come)源。不(No)動産私募基金通過投資存量住宅地産、商業地産、在(Exist)建未完成項目、基礎設施等方式，可以(By)降低企業杠杆，促進盤活經營性不(No)動産并探索新的(Of)發展模式。高和(And)資本執行合夥人(People)、清華五道口不(No)動産金融研究中心副主任周以(By)升表示，不(No)動産私募投資基金并不(No)僅僅是個(Indivual)金融工具，而是一(One)個(Indivual)産融結合的(Of)絕佳載體。不(No)動産私募投資基金試點工作(Do)對房地産市場會産生(Born)三方面影響，即纾困、盤活存量、轉型發展。例如基礎設施、商業地産、租賃住房等存量項目，通過引進不(No)動産私募投資，改善房企的(Of)資産負債表情況，降低杠杆率，優化流動性，而盤活存量本身對纾困也是有幫助的(Of)。從長遠來(Come)看，不(No)動産私募投資基金可以(By)幫助不(No)動産企業實現轉型，推動房地産行業平穩健康發展。從投資的(Of)角度而言，這(This)将有利于(At)投資品種多樣化，爲(For)機構投資者提供更豐富的(Of)參與途徑。周以(By)升強調，不(No)動産私募投資基金成功的(Of)關鍵是私募管理人(People)的(Of)主動管理能力，包括複雜交易的(Of)投資能力、增值改造能力、運營提升能力以(By)及對reits等證券化市場的(Of)熟悉，如此才能完整閉環。高和(And)資本13年以(By)來(Come)，不(No)斷在(Exist)各個(Indivual)環節建立核心能力。目前，我(I)國(Country)不(No)動産行業積累的(Of)存量資産規模較大(Big)，房地産企業等産權方對資産盤活有迫切需求。同時(Hour)，機構投資者比較踴躍，對不(No)動産市場的(Of)關注度和(And)參與度較高。中聯前源不(No)動産基金管理有限公司總經理何亮宇表示，不(No)動産私募投資基金更加适配底層資産特性，有助于(At)提升基金運作(Do)靈活度，打通“募投管退”良性循環，激發市場活力，有利于(At)推動不(No)動産私募基金長足發展，同時(Hour)助力房地産市場健康發展。“這(This)對房地産市場行業整體而言是一(One)個(Indivual)利好消息。”世輝律師事務所合夥人(People)趙培植表示，本質上是帶來(Come)了一(One)個(Indivual)新的(Of)融資渠道，鼓勵更多資金能夠進入到(Arrive)房地産市場中來(Come)，爲(For)那些資金流短缺的(Of)房地産企業進行纾困，同時(Hour)盤活存量資産，促進房地産行業的(Of)健康發展。竹潤投資董事長、投資總監樂征楠認爲(For)，此次政策出(Out)台，将不(No)動産私募基金試點擴大(Big)到(Arrive)商業不(No)動産領域，最直接的(Of)好處就是拓寬了地産融資渠道，進一(One)步從供給側環節房企融資壓力，促進地産盤活存量，實現發展的(Of)正向循環。北京市環球律師事務所合夥人(People)劉憲來(Come)表示，該試點和(And)指引政策具有重要(Want)的(Of)積極意義，一(One)方面新設“不(No)動産私募基金”類型，将豐富和(And)活躍以(By)私募基金形式投資政策支持的(Of)不(No)動産品類；另一(One)方面，是以(By)私募基金形式促進房地産市場盤活存量的(Of)重要(Want)舉措。相信随着試點政策的(Of)落地實施，将爲(For)通過私募基金方式促進房地産市場盤活存量探索出(Out)一(One)種全新模式。漢坤律師事務所合夥人(People)周林表示，整體來(Come)看，當前不(No)動産私募投資基金的(Of)相關規則是明确監管規範，回應市場期待。指引中對管理人(People)管理規模、投資人(People)出(Out)資金額等方面嚴格要(Want)求，反映了政策鼓勵優質的(Of)、專業的(Of)管理人(People)參與試點，發揮私募股權基金在(Exist)不(No)動産領域的(Of)作(Do)用(Use)，同時(Hour)解決在(Exist)以(By)往投資中的(Of)一(One)些痛點難點問題。對于(At)房地産市場而言，進一(One)步打開了專業私募基金管理人(People)募集資金進行投資和(And)管理的(Of)途徑，股債比、擔保金額及期限等問題得以(By)解決，使私募基金領域和(And)房地産領域規範、穩步地雙向奔赴。北京市中倫律師事務所合夥人(People)劉洪蛟稱，本次試點工作(Do)，既可以(By)爲(For)房企提供更多融資渠道，爲(For)房地産領域注入活水，也可以(By)爲(For)私募基金的(Of)投資方式和(And)投資範圍提供更廣闊的(Of)視角。君合律師事務所律師高陽表示，對于(At)房企而言，這(This)些措施一(One)方面有利于(At)纾解“保交樓”項目及不(No)良資産項目的(Of)資金壓力；另一(One)方面也爲(For)盤活商業地産、基礎設施項目資金提供了新的(Of)思路。對于(At)私募行業而言，這(This)一(One)新的(Of)産品類型相較于(At)普通私募投資基金具有更廣闊的(Of)投資範圍及政策支持。“第三支箭”進一(One)步延續完善
君合律師事務所律師高陽介紹稱，2018年在(Exist)中美貿易摩擦和(And)金融去杠杆的(Of)大(Big)背景下，房地産企業，特别是民營房地産企業面臨普遍的(Of)融資困難，當時(Hour)爲(For)支持房地産企業經營和(And)融資，中國(Country)人(People)民銀行提出(Out)了“三支箭”政策組合，在(Exist)信貸、債券和(And)股權三個(Indivual)融資渠道爲(For)房地産企業提供政策支持。此次啓動不(No)動産私募投資基金試點工作(Do)可視爲(For)“第三支箭”——股權融資支持政策的(Of)延續，爲(For)經受了疫情負面影響的(Of)房地産行業開辟了一(One)條新的(Of)融資渠道。爲(For)支持房地産市場平穩健康發展，積極發揮資本市場功能，2022年11月28日，證監會決定在(Exist)股權融資方面調整優化5項措施。其中提到(Arrive)，積極發揮私募股權投資基金作(Do)用(Use)。開展不(No)動産私募投資基金試點，允許符合條件的(Of)私募股權基金管理人(People)設立不(No)動産私募投資基金，引入機構資金，投資存量住宅地産、商業地産、在(Exist)建未完成項目、基礎設施，促進房地産企業盤活經營性不(No)動産并探索新的(Of)發展模式。北京金誠同達（深圳）律師事務所高級合夥人(People)高毅超表示，此次不(No)動産私募投資基金試點工作(Do)是證監會支持房地産市場的(Of)“新五條”之一(One)。這(This)對房地産及基礎設施行業的(Of)投融資是重磅利好，對私募行業則意味着一(One)次全新的(Of)有益嘗試。樂征楠同樣認爲(For)，此次政策是“第三支箭”的(Of)落地與延續，我(I)國(Country)房地産市場發展進入新階段，構建存量資産和(And)新增投資的(Of)良性循環成爲(For)大(Big)勢所趨，多渠道盤活存量資産對合理擴大(Big)有效投資以(By)及降低行業債務風險等具有重要(Want)意義。樂征楠進一(One)步表示，本次試點将存量住宅等納入了投資範圍，爲(For)私募基金投資者參與不(No)動産投融資搭建了進入和(And)退出(Out)的(Of)路徑，爲(For)私募管理人(People)參與不(No)動産領域打開市場化通道，同時(Hour)可以(By)發揮私募基金多元化資産配置、專業投資運作(Do)優勢，在(Exist)保障風險可控的(Of)同時(Hour)，擴大(Big)了社會資本參與度，進一(One)步滿足了房企項目的(Of)合理融資需求，爲(For)困難房企資産盤活提供更多支持，支持房地産市場平穩健康發展。胡甯，目前國(Country)内房地産行業風險與機遇相伴相生(Born)，而這(This)次的(Of)“第三支箭”最大(Big)的(Of)意義是給予了私募管理人(People)參與風險化解的(Of)“通行證”，有效提升市場信心。國(Country)内房地産市場經過這(This)一(One)輪調整，将朝着高品質開發和(And)精細化管理的(Of)路徑發展，在(Exist)國(Country)内不(No)動産私募投資基金的(Of)這(This)個(Indivual)領域中，也必将出(Out)現比肩黑石的(Of)出(Out)色私募管理人(People)。“不(No)動産私募投資基金試點是一(One)項重要(Want)的(Of)資本市場改革。”蔣玉才表示，此前基礎設施REITs等重大(Big)創新，集中于(At)成熟穩定的(Of)不(No)動産資産，而不(No)動産私募投資基金的(Of)投向涵蓋了全生(Born)命周期各階段的(Of)資産，使得投資者能夠更便利地參與早期的(Of)、孵化期的(Of)不(No)動産投資項目，完善了資本市場服務全生(Born)命周期的(Of)不(No)動産項目的(Of)能力。蔣玉才解釋稱，不(No)動産是一(One)個(Indivual)資金密集型行業，相關主體需要(Want)多渠道籌集資金。此前，無論是基于(At)企業主體的(Of)債權融資，還是基于(At)項目的(Of)股權和(And)債權融資，都比較依賴企業主體的(Of)信用(Use)。不(No)動産私募投資基金試點的(Of)推出(Out)，打開了基于(At)項目自身投資價值實現股權和(And)債權融資的(Of)新途徑，有利于(At)促進不(No)動産市場盤活存量、防範風險、轉型發展。私募、律師熱議不(No)動産私募基金新規要(Want)點新設“不(No)動産私募投資基金” 采取差異化監管思路
近日，證監會宣布，啓動不(No)動産私募投資基金試點，基金業協會也發布了《不(No)動産私募投資基金試點備案指引（試行）》，引發關注。此次新規設立“不(No)動産私募投資基金”類别，擴大(Big)了可投資範圍，在(Exist)适格投資者、擴募機制、股債結構、杠杆比例等方面均做了差異化安排和(And)差異化管理。業内人(People)士認爲(For)，監管政策希望提高準入門檻、嚴格基金規模要(Want)求、加強管理人(People)披露及報告義務等來(Come)防範風險；同時(Hour)對股債比給予了适度松綁等情況，又是結合房地産項目的(Of)特點，對不(No)動産私募基金的(Of)投資運作(Do)給予更多靈活。爲(For)區别試點不(No)動産基金和(And)原基礎設施及房地産基金類型，證監會指導基金業協會在(Exist)私募股權投資基金框架下，新設“不(No)動産私募投資基金”類别，并采取差異化的(Of)監管政策。“這(This)次一(One)大(Big)亮點就是新設‘不(No)動産私募投資基金’，并結合不(No)動産投資的(Of)實踐需要(Want)對其給予了一(One)些專項的(Of)政策安排，比如放寬股東借款限制、擴募限制等，有效提高了試點産品投資的(Of)靈活度。”深創投集團副總裁、深創投不(No)動産基金管理(深圳)有限公司董事長蔣玉才說。北京市中倫律師事務所合夥人(People)劉洪蛟表示，過往在(Exist)不(No)動産領域，私募基金的(Of)形式主要(Want)爲(For)私募股權投資基金類型下的(Of)“房地産基金”“基礎設施基金”，其受到(Arrive)常規私募基金的(Of)各項限制，例如股債比、杠杠比例等。本次試點所設“不(No)動産私募投資基金”，是獨立于(At)過往的(Of)一(One)類基金，管理人(People)可以(By)根據項目的(Of)實際情況、資産方和(And)資金方的(Of)需求，合理設計交易安排，有利于(At)促進不(No)動産領域的(Of)投資。高和(And)資本執行合夥人(People)、清華五道口不(No)動産金融研究中心副主任周以(By)升表示，此前因爲(For)不(No)動産私募投資基金的(Of)整體體量較小，并不(No)太受外界關注。但随着近年來(Come)管理規模的(Of)穩步上升，這(This)類私募基金在(Exist)促進不(No)動産市場健康發展、盤活存量、轉型發展等方面起到(Arrive)重要(Want)的(Of)作(Do)用(Use)，因此新設“不(No)動産私募投資基金”類别，并給予其更好的(Of)政策空間。對于(At)采取差異化的(Of)監管政策，世輝律師事務所合夥人(People)趙培植認爲(For)，當前的(Of)政策大(Big)方向是鼓勵有管理經驗及退出(Out)經驗的(Of)管理人(People)參與試點，對于(At)符合試點标準的(Of)管理人(People)對其放寬投資限制，充分激發其積極性及主觀能動性。那些經驗豐富的(Of)管理人(People)，合理擴大(Big)投資靈活度，鼓勵他(He)們參與到(Arrive)更多的(Of)項目中來(Come)；對于(At)成長期的(Of)管理人(People)，可以(By)依舊按照傳統股權基金的(Of)投資模式運作(Do)。君合律師事務所律師高陽表示，不(No)動産私募投資基金在(Exist)管理人(People)資質、投資人(People)資格、基金募資規模、托管、運作(Do)情況披露及報告義務等方面的(Of)要(Want)求更加嚴格，而在(Exist)投資範圍、分級杠杆、股債比、對外融資及擴募等方面，相關政策顯然更加優惠。這(This)樣的(Of)差異化監管政策體現出(Out)監管層面試圖通過提高準入門檻、強制托管、加強管理人(People)披露及報告義務來(Come)防範風險，同時(Hour)又結合房地産項目的(Of)融資需求特點，在(Exist)基金投資運作(Do)方面給與不(No)動産私募投資基金一(One)定的(Of)靈活性。“這(This)樣的(Of)差異化監管政策一(One)方面滿足了目前房地産市場的(Of)融資需求，另一(One)方面也有利于(At)防範風險，相信會對房地産市場的(Of)良性發展注入動力。”北京金誠同達（深圳）律師事務所高級合夥人(People)高毅超也稱，房地産關系國(Country)計民生(Born)，既要(Want)守住“房子是用(Use)來(Come)住的(Of)，不(No)是用(Use)來(Come)炒”的(Of)底線不(No)動搖，又要(Want)“保交樓，穩民生(Born)”，因此要(Want)實施差異化監管，以(By)實現上述特定目标。不(No)動産私募投資基金在(Exist)投資範圍、投資方式、杠杆設置、後續募集等方面相較傳統私募股權投資基金而言存在(Exist)差異化的(Of)優惠政策。“要(Want)求管理人(People)更加專業、穩定、實力、經驗，要(Want)求投資者以(By)機構投資者爲(For)主。在(Exist)可預見的(Of)将來(Come)，一(One)定是頭部管理人(People)和(And)頭部資金方最先開始踏出(Out)一(One)條嶄新的(Of)路。”嚴格基金規模要(Want)求和(And)投資者準入門檻
《指引》規定，試點基金産品的(Of)投資者首輪實繳出(Out)資不(No)低于(At)1000萬元人(People)民币，且以(By)機構投資者爲(For)主。有自然人(People)投資者的(Of)，自然人(People)投資者合計出(Out)資金額不(No)得超過基金實繳金額的(Of)20%，基金投資方式也将有一(One)定限制。不(No)動産私募投資基金首輪實繳募集資金規模不(No)得低于(At)3000萬元人(People)民币，在(Exist)符合一(One)定要(Want)求前提下可以(By)擴募。“我(I)們理解，一(One)方面不(No)動産基金本身的(Of)投資屬性就決定了對于(At)資金體量、資金穩定性有着更高的(Of)要(Want)求，機構投資人(People)與之更契合；另一(One)方面，與成熟市場相比，整個(Indivual)不(No)動産基金在(Exist)國(Country)内的(Of)發展階段還相對早期，政策本身也在(Exist)試點階段，更爲(For)成熟和(And)專業的(Of)機構投資人(People)風險識别能力、風險承受能力均相對更高，有利于(At)試點工作(Do)的(Of)推進和(And)市場的(Of)有序發展。”漢坤律師事務所合夥人(People)周林說。中聯前源不(No)動産基金管理有限公司總經理何亮宇認爲(For)，實繳規模方面，試點不(No)動産基金将首輪實繳規模大(Big)幅提升至3000萬元，同時(Hour)對單個(Indivual)投資者設置了1000萬元的(Of)出(Out)資門檻，将參與試點基金的(Of)投資者主要(Want)限定在(Exist)具備更高風險識别能力和(And)風險承擔能力的(Of)機構投資者，體現出(Out)監管機構以(By)引入機構資金爲(For)主，盤活經營性不(No)動産并探索新的(Of)發展模式的(Of)目标。高陽表示，從金額上來(Come)看，不(No)動産私募投資基金的(Of)要(Want)求遠高于(At)普通私募股權基金。一(One)方面是因爲(For)不(No)動産私募投資基金的(Of)投資對象是資金需求較大(Big)的(Of)項目，另一(One)方面通過提高金額門檻也能夠篩選出(Out)更具抗風險能力的(Of)投資者，因爲(For)大(Big)額投入也相伴着較高風險。有資金實力的(Of)機構具有更強的(Of)抗風險能力。蔣玉才稱，在(Exist)管理人(People)方面，不(No)動産私募管理人(People)在(Exist)實繳資本、不(No)動産投資管理規模、專業人(People)員等方面需要(Want)滿足額外要(Want)求，高于(At)一(One)般私募股權管理人(People)的(Of)準入條件，确保不(No)動産私募基金由具備充足經驗和(And)投資能力的(Of)專業機構進行管理，充分體現頭部管理人(People)示範效應。在(Exist)投資人(People)方面，試點指引明确以(By)機構爲(For)主，優選投資經驗豐富、出(Out)資能力更雄厚的(Of)适格投資人(People)參與不(No)動産基金試點，确保其具備風險識别和(And)承受能力。此外，本次試點還在(Exist)強制托管、信息披露、定期報告等方面對不(No)動産基金提出(Out)更高要(Want)求，以(By)加強投資者保護，确保基金運行平穩，風險可控。竹潤投資董事長、投資總監樂征楠認爲(For)，不(No)動産私募投資基金規模比普通基金大(Big)且投資周期較長，對投資者的(Of)風險識别能力與承擔能力都有所提高，《指引》對于(At)參與試點的(Of)私募股權管理人(People)和(And)投資人(People)設置了較高的(Of)門檻，采取差異化監管，細化關聯交易+基金杠杆+優化股債比+禁止行爲(For)+信息披露等規則，能更有效保障投資者權益，有效規避不(No)動産投資的(Of)風險，提高投資效益。擴募方面，中金農信投資管理（北京）有限公司管理合夥人(People)、鼎晖夾層業務創始合夥人(People)胡甯認爲(For)，由于(At)不(No)動産的(Of)投資規模較大(Big)、周期較長，存在(Exist)分批開發或分批交付的(Of)情況。本次試點解除了擴募的(Of)比例限制，有利于(At)基金管理人(People)根據不(No)動産項目的(Of)建設、開發節奏，分階段募集資金以(By)匹配投資需求，也有利于(At)其持續挖掘優質資産、做大(Big)規模。何亮宇表示，考慮到(Arrive)不(No)動産基金的(Of)投資規模大(Big)、集中度高，且後續存在(Exist)對存量物業進行升級改造等大(Big)額資金需求，試點在(Exist)擴募條件方面進行了放寬，取消了組合投資、擴募規模不(No)超初始規模3倍等限制，更好的(Of)匹配了不(No)動産投資特點，爲(For)後續引入增量資金提供便利。蔣玉才坦言，放寬擴募限制可以(By)提高基金募資和(And)投資決策靈活性。過往私募基金擴募有着較爲(For)嚴格的(Of)約束條件，實踐中私募管理人(People)在(Exist)發現優質的(Of)投資标的(Of)時(Hour)，往往缺乏現成的(Of)基金載體進行投資，需要(Want)新發基金申請備案完成後方可開展投資，流程耗時(Hour)較長。在(Exist)不(No)動産私募基金的(Of)試點新規下，基金可以(By)一(One)次備案多次募集，便于(At)管理人(People)根據投資标的(Of)的(Of)發掘、盡調和(And)談判進展，随時(Hour)安排資金到(Arrive)位。同時(Hour)，放寬擴募要(Want)求可以(By)持續擴大(Big)單隻基金投資規模，對管理人(People)而言可以(By)将更多精力投入到(Arrive)項目端的(Of)投資、管理和(And)退出(Out)上，提高基金管理規模的(Of)邊際效益。另外，鼓勵境外投資者以(By)QFLP方式投資，趙培植認爲(For)，一(One)定程度上反映了政策希望吸引更多外資，來(Come)幫助中國(Country)不(No)動産市場盤活存量地産項目的(Of)政策導向。胡甯告訴記者，去年鼎晖的(Of)首支QFLP基金正式落地，計劃投資于(At)滿足條件的(Of)不(No)動産重整改造項目。“我(I)們在(Exist)與海外投資者交流過程中發現，他(He)們對于(At)中國(Country)不(No)動産市場的(Of)前景以(By)及參與潛在(Exist)優質資産盤活是非常看好的(Of)。這(This)次試點規則對QFLP的(Of)鼓勵引導，也有助于(At)吸引更多海外投資者參與這(This)一(One)市場。”但是，高陽表示，《指引》允許QFLP作(Do)爲(For)不(No)動産私募投資基金的(Of)投資者，并豁免了QFLP的(Of)穿透核查義務，該投資方式不(No)受自然人(People)投資者出(Out)資金額不(No)得超過基金實繳金額20%的(Of)限制，從中也能夠看出(Out)監管層面對該投資方式的(Of)鼓勵和(And)支持。但是，鑒于(At)此前多地金融及外管部門在(Exist)實操過程中對QFLP投資不(No)動産作(Do)出(Out)了實質限制，而《指引》對于(At)采用(Use)QFLP投資不(No)動産私募投資基金的(Of)鼓勵也較爲(For)原則性，尚未有配套性操作(Do)細則，後續如何落實有待進一(One)步觀察和(And)讨論。《指引》提出(Out)，符合試點要(Want)求的(Of)不(No)動産私募投資基金可适度放寬股債比限制，并可以(By)通過申請經營性物業貸款、并購貸款等方式擴充投資資金來(Come)源，提升不(No)動産基金運作(Do)靈活度。胡甯認爲(For)，由于(At)資産回報屬性、風險特征、經營發展規律等因素的(Of)不(No)同，不(No)動産投資與傳統股權投資有必要(Want)在(Exist)監管層面予以(By)差異化對待。在(Exist)不(No)動産投資中，往往需要(Want)通過債權投資實現如下多重目的(Of)：第一(One)，通過債息收取不(No)動産項目底層現金流，從而爲(For)LP提供期間收益；第二，避免了分紅的(Of)雙重征稅問題，實現了合理稅籌；第三，圍繞債權可開展資産、股權的(Of)抵質押等風險控制手段，從而增強對底層資産的(Of)控制力，提高投資本金的(Of)安全性。“本次試點規則對股債比給予了适度松綁，一(One)方面有利于(At)基金對底層資産的(Of)控制，一(One)方面也使得實操中的(Of)靈活性大(Big)大(Big)增強。”具體來(Come)看，何亮宇表示，股債結構方面，此前私募股權投資基金受限于(At)相關規定，隻能提供1年期限，且不(No)超過基金實繳金額20%的(Of)借款或擔保，而試點基金在(Exist)借款及擔保期限、債性投資的(Of)比例上均進行了松綁，例如投資者均爲(For)機構的(Of)産品可在(Exist)基金合同中自行約定股債比例，包含自然人(People)投資者的(Of)産品也将股債比放寬至1:2，使私募管理人(People)在(Exist)産品設計上有更多靈活操作(Do)空間。高陽也稱，根據私募監管規定，普通私募投資基金隻能以(By)股權投資爲(For)目的(Of)向被投企業提供1年期以(By)内借款、擔保，到(Arrive)期日不(No)得晚于(At)股權投資退出(Out)日，最低股債比爲(For)4:1；而根據《指引》，不(No)動産私募投資基金在(Exist)符合持股比例或控制權要(Want)求和(And)到(Arrive)期日要(Want)求的(Of)情況下，可向被投企業提供借款或擔保的(Of)股債比限制大(Big)幅放寬，其中有自然人(People)投資者的(Of)不(No)動産私募投資基金最低股債比爲(For)1:2；全部爲(For)機構投資者的(Of)不(No)動産私募投資基金最低股債比可由基金合同約定。劉洪蛟認爲(For)，适度放寬股債比限制，有利于(At)更好地進行“資本弱化”搭建，維護投資人(People)的(Of)利益。在(Exist)這(This)之前，常規私募基金的(Of)股債比受到(Arrive)嚴格的(Of)限制，私募基金主要(Want)通過被投企業分紅的(Of)形式獲得收益分配，而根據公司法等相關規定，分紅的(Of)條件較爲(For)嚴苛。股債比放寬後，私募基金可更多地通過被投企業支付借款利息的(Of)方式獲得分配，分配的(Of)穩定性和(And)可預期性得到(Arrive)較大(Big)提高；此外，被投企業向私募基金支付的(Of)利息支出(Out)，在(Exist)符合稅局規定比例和(And)要(Want)求的(Of)情形下，可在(Exist)計算應納稅所得額時(Hour)予以(By)扣除，達到(Arrive)節稅的(Of)效果。高毅超表示，股債比的(Of)放寬，更有利于(At)控制風險，現金流更穩定；杠杆設置放寬，增加投資資金來(Come)源，這(This)些均與不(No)動産項目投資及退出(Out)需求相匹配。另外，周以(By)升也稱，适度放寬股債比限制非常重要(Want)。一(One)般情況下，公募REITs、類REITs産品會采用(Use)“小股大(Big)債”的(Of)結構，這(This)樣的(Of)股債結構有利于(At)稅務籌劃及現金流管理。不(No)動産私募投資基金放松股債比有同等的(Of)效果。另外，試點細則允許旗下資産爲(For)貸款提供擔保，排除了基金以(By)旗下資産作(Do)爲(For)抵押擔保物來(Come)申請并購貸款、經營性抵押貸款的(Of)障礙，在(Exist)當前纾困和(And)存量盤活的(Of)大(Big)背景下，這(This)個(Indivual)調整非常及時(Hour)。何亮宇認爲(For)，杠杆方面，允許試點基金根據需要(Want)進行合理融資，在(Exist)總資産/淨資産不(No)超過200%的(Of)前提下，基金可引入并購貸款用(Use)于(At)資産收購，或通過經營性物業貸用(Use)于(At)底層資産的(Of)提升改造等，有助于(At)私募基金通過适度融資擴充投資資金來(Come)源，更好地助力不(No)動産市場良性發展。周林表示，申請經營性物業貸款、并購貸款等方式擴充投資資金來(Come)源，這(This)本身也與不(No)動産投資中經常涉及的(Of)貸款類型相符，有利于(At)提高投資人(People)的(Of)收益。爲(For)了滿足收益分配以(By)及稅務籌劃等各方面的(Of)需要(Want)，不(No)動産基金通常會有一(One)定比例的(Of)債權投資。但過去，股權投資基金整體的(Of)監管框架并不(No)完全适用(Use)于(At)不(No)動産基金的(Of)投資需要(Want)，不(No)動産私募投資基金監管規則在(Exist)這(This)些方面的(Of)嘗試，無疑有利于(At)不(No)動産基金的(Of)業務開展。不(No)動産私募基金前景廣闊，或有10萬億大(Big)空間
證監會近日啓動不(No)動産私募投資基金試點工作(Do)，引發市場熱議。不(No)動産私募基金有多大(Big)發展空間，從海外經驗來(Come)看又有哪些值得我(I)們借鑒，中國(Country)基金報記者采訪了多位業内專家。受訪私募和(And)律師，規範的(Of)出(Out)台是監管對不(No)動産私募基金的(Of)首次明确，而考慮國(Country)内不(No)動産市場的(Of)情況，不(No)動産私募基金或有10萬億的(Of)市場空間。從海外經驗來(Come)看，機構投資者和(And)退出(Out)渠道的(Of)拓寬、管理人(People)的(Of)專業化、打破“明股實債”等需要(Want)努力。我(I)國(Country)不(No)動産私募基金滲透率仍低此次不(No)動産私募投資基金的(Of)試點，業内人(People)士感到(Arrive)歡欣鼓舞。北京市環球律師事務所合夥人(People) 劉憲來(Come)表示，不(No)動産私募基金的(Of)試點出(Out)台，猶如一(One)聲春雷，驚動了市場，引發了市場的(Of)廣泛關注。房地産行業會因這(This)樣的(Of)政策規範和(And)務實而受益，将爲(For)促進房地産業良性循環和(And)健康發展帶來(Come)積極影響。漢坤律師事務所合夥人(People)周林表示，此次《不(No)動産基金備案指引》出(Out)台前，在(Exist)規範層面一(One)直沒有對“不(No)動産基金”的(Of)統一(One)界定。市場早期階段，以(By)借貸爲(For)主業的(Of)其他(He)類私募基金曾經在(Exist)很長一(One)段時(Hour)間内被用(Use)于(At)不(No)動産領域的(Of)投資，随着監管規範與行業自律規則的(Of)陸續發布，私募投資基金不(No)應是借（存）貸活動的(Of)本質要(Want)求不(No)斷明細和(And)強化。進行不(No)動産領域投資的(Of)私募基金納入并作(Do)爲(For)私募股權投資基金的(Of)一(One)類進行監管的(Of)思路也在(Exist)不(No)斷明晰。周林認爲(For)，此次規範的(Of)出(Out)台是監管規定層面對于(At)不(No)動産基金的(Of)首次明确，相信這(This)會是一(One)個(Indivual)好的(Of)開端。除了不(No)動産私募投資基金，基礎設施領域不(No)動産投資信托基金（REITs）試點工作(Do)也在(Exist)不(No)斷推進和(And)完善。兩相結合，基礎設施REITs作(Do)爲(For)不(No)動産基金退出(Out)渠道的(Of)路徑逐漸清晰，不(No)動産基金的(Of)未來(Come)發展值得期待。私募投資人(People)竹潤投資董事長、投資總監樂征楠表示，我(I)國(Country)房地産企業傳統的(Of)發展過程中，通常是依靠銀行貸款來(Come)進行日常的(Of)運營管理，這(This)就導緻企業對銀行的(Of)依賴程度高，一(One)定程度上增加了經營風險。而債券、信托融資因爲(For)抵押資産等門檻限制了企業快速發展的(Of)資金需求。私募基金對于(At)産業的(Of)重組、内部結構的(Of)調整和(And)産業的(Of)更新升級，提供了資金和(And)管理方面的(Of)支持，同時(Hour)也爲(For)房地産企業盤活存量資産提供了保障和(And)資金來(Come)源，能有效促進中國(Country)不(No)動産領域的(Of)長遠發展。君合律師事務所律師高陽表示，考慮到(Arrive)房地産企業旺盛的(Of)融資需求、投資者對于(At)資産配置多元化的(Of)需求，國(Country)内啓動不(No)動産私募基金試點恰逢其時(Hour)，相信會得到(Arrive)市場的(Of)追捧和(And)支持。并且未來(Come)不(No)動産私募投資基金與基礎設施公募REITs的(Of)銜接也将成爲(For)一(One)個(Indivual)新的(Of)話題。世輝律師事務所合夥人(People)趙培植也表示，房地産行業是我(I)國(Country)國(Country)民經濟中的(Of)重要(Want)組成部分，同時(Hour)參考海外發展，未來(Come)國(Country)内的(Of)不(No)動産私募投資基金仍有很大(Big)的(Of)發展空間。私募中金農信投資管理（北京）有限公司管理合夥人(People)、鼎晖夾層業務創始合夥人(People)胡甯表示，不(No)動私募基金是海外私募市場的(Of)重要(Want)組成部分，在(Exist)全球私募資産管理規模中約占到(Arrive)1/4；海外知名的(Of)私募管理人(People)，如黑石、KKR、橡樹等，均配置有30%以(By)上的(Of)不(No)動産類資産，且在(Exist)過去兩年這(This)一(One)類資産的(Of)管理規模取得了每年40%以(By)上的(Of)增長。私募高和(And)資本執行合夥人(People)、清華五道口不(No)動産金融研究中心副主任周以(By)升更是直言不(No)動産私募基金有10萬億市場空間。周以(By)升認爲(For)，中國(Country)目前的(Of)房地産市場狀态，很像美國(Country)的(Of)80年代至90年代，這(This)個(Indivual)時(Hour)點的(Of)特點是房地産市場出(Out)現調整，房企、開發商等市場參與主體風險暴露。在(Exist)企業纾困的(Of)大(Big)背景下，需要(Want)通過不(No)動産私募投資基金這(This)樣證券化的(Of)工具實現新的(Of)金融循環。周以(By)升表示，從存量規模上來(Come)看，截至2022年末，私募股權房地産基金的(Of)存續規模爲(For)4043 億元，私募股權基礎設施基金的(Of)存續規模爲(For) 1.21 萬億元，相較于(At)海外不(No)動産私募基金的(Of)存續規模而言，滲透率仍不(No)足。但考慮到(Arrive)我(I)國(Country)不(No)動産的(Of)内涵比美國(Country)更豐富，且基礎設施量更大(Big)，未來(Come)國(Country)内不(No)動産私募股權基金或有10萬億的(Of)市場空間。海外不(No)動産私募基金已經發展多年，國(Country)内能有哪些借鑒。受訪專家多表示，成熟的(Of)管理人(People)、拓寬募資和(And)退出(Out)渠道、打破“明股實債”等多方面還有努力和(And)提升空間。樂征楠表示，美國(Country)的(Of)房地産投資基金自1960年成立以(By)來(Come)，經曆了60多年的(Of)發展，形成了比較成熟的(Of)管理模式，值得國(Country)内投資行業借鑒。“美國(Country)模式”房地産的(Of)核心是金融運作(Do)，基金爲(For)房地産的(Of)主導者，專業公司（如建築公司、設計公司等）都圍繞資金做配套。房地産私募股權基金負責融資投資項目，專業開發公司負責項目開發建造，其他(He)專業公司完成銷售和(And)物業等環節。由于(At)專業分工細緻，爲(For)了滿足在(Exist)不(No)同專業階段對于(At)項目管理權的(Of)需求，專業公司往往需要(Want)項目公司層面的(Of)控制權，在(Exist)資方主導這(This)一(One)大(Big)前提下，房地産私募股權基金一(One)般可以(By)通過設置多GP形式來(Come)解決這(This)種管理、操盤需求。高陽表示，不(No)動産私募投資基金在(Exist)海外已經發展成熟。不(No)動産私募基金能否健康運作(Do)，有賴于(At)具備不(No)動産投資運營專業經驗和(And)能力的(Of)管理人(People)。不(No)動産私募基金在(Exist)海外市場發展多年，管理人(People)積累了豐富的(Of)不(No)動産相關經驗，而國(Country)内試點方才啓航，管理人(People)在(Exist)不(No)動産投資運營相關專業人(People)員的(Of)培養和(And)配備方面将面臨挑戰。上海錦天城（廣州）律師事務所合夥人(People)許瀚律師則表示，目前國(Country)内不(No)少存量的(Of)不(No)動産私募基金本質上還是“明股實債”，即以(By)“投資”之名，行“借貸”之實，有悖于(At)私募基金“投資”的(Of)本質。以(By)國(Country)外某個(Indivual)專注從事不(No)動産基金等另類資産的(Of)資産管理公司爲(For)例，其投資不(No)動産模式還是以(By)“真股權”的(Of)方式（即同股同權），在(Exist)投資時(Hour)會重點關注項目地段、開發商團隊情況、價格等底層資産是否具備投資價值，有别于(At)“明股實債”模式下更關注抵押、質押物和(And)擔保能力。許瀚律師認爲(For)，未來(Come)國(Country)内不(No)動産私募基金健康發展還是要(Want)基于(At)真“股權投資”的(Of)邏輯，而不(No)應該以(By)“明股實債”的(Of)方式。胡甯表示，自己曾帶領團隊2018年在(Exist)美國(Country)系統地拜訪了多家私募管理人(People)，并且和(And)團隊一(One)直持續地研究、跟蹤海外市場的(Of)發展。胡甯認爲(For)有幾點經驗可供借鑒，且與本次試點的(Of)改革方向不(No)謀而合：1、完整的(Of)資産品類：海外基金較早地覆蓋了涵蓋居住、商業、基礎設施在(Exist)内的(Of)多種類型資産，并針對這(This)些資産建立了系統、可量化的(Of)分析工具，根據經濟周期的(Of)調整，管理人(People)能夠不(No)斷優化其資産布局2、成熟的(Of)策略及産品體系：基于(At)不(No)動産類型、區域、市場的(Of)差異，以(By)及開發、運營的(Of)不(No)同階段，海外基金建立了清晰的(Of)差異化策略，從而滿足投資者不(No)同風險層級的(Of)偏好。值得一(One)提的(Of)是，海外的(Of)監管者也是根據管理人(People)規模以(By)及投資者類型（機構爲(For)主或者自然人(People)爲(For)主）進行差異化的(Of)監管3、完善的(Of)資産管理能力：基金管理人(People)一(One)方面會培養專屬的(Of)資管團隊，一(One)方面也會投資專業的(Of)服務商團隊，以(By)不(No)斷強化對底層不(No)動産的(Of)管理能力胡甯表示，從海外經驗來(Come)看，國(Country)内不(No)動産私募基金的(Of)長足發展，還離不(No)開以(By)下兩個(Indivual)因素的(Of)進一(One)步推動：1）需要(Want)進一(One)步拓寬機構投資者來(Come)源：海外不(No)動産私募基金的(Of)投資者多以(By)養老金、保險及母基金等機構投資人(People)爲(For)主。國(Country)内應當鼓勵銀行理财子公司、保險資管公司、政策性配套資金（如主權基金、政策性母基金、金融資産管理公司、金融資産投資公司以(By)及國(Country)有資本等）等各類專業機構參與試點不(No)動産私募投資基金的(Of)專業化投資；研究破除當前機構投資者的(Of)政策障礙，如保險資金不(No)能投資存量住宅的(Of)問題，不(No)能投資困境資産（除市場化債轉股之外）的(Of)問題等；2）需要(Want)進一(One)步拓寬退出(Out)渠道：海外市場中，公募REITs是存量資産盤活退出(Out)的(Of)重要(Want)渠道，不(No)動産私募投資基金是孵化公募REITs合格資産的(Of)重要(Want)來(Come)源。建議未來(Come)通過政策支持，鼓勵引導不(No)動産私募投資基金投資孵化高質量資産标的(Of)，研究制定與公募REITs發行相銜接的(Of)有效退出(Out)機制，做大(Big)優質資産存量，促進行業良性循環發展。并研究通過公募REITs 發行及擴募機制的(Of)完善，提高市場化資金參與不(No)動産私募投資基金的(Of)積極性，比如放松公募REITs對财務投資人(People)的(Of)鎖定期限制、放松募集資金用(Use)途的(Of)限制等。
