來(Come)源：LP智庫
什麽是“新型策略資産”
新型策略資産是指基于(At)特殊策略或主動管理，能夠将“風險溢價曲線”整體向上擡升的(Of)資産。
在(Exist)資産配置理論中，資本市場對風險的(Of)定價呈現邊際遞減的(Of)規律：一(One)個(Indivual)資産的(Of)投資風險越小（即收益波動率越小），投資人(People)承擔單位風險獲得的(Of)超額收益越高（即信息比率越高），這(This)種負相關性所構成的(Of)曲線就是“風險溢價曲線”。
基于(At)上述理論，投資人(People)進行資産配置時(Hour)，一(One)個(Indivual)努力的(Of)方向是将這(This)條曲線整體上移，即在(Exist)承受同樣風險水平的(Of)情況下，對單位主動風險獲得更高的(Of)超額收益補償。
實證研究發現，傳統大(Big)類資産（例如國(Country)債、企業債等債權類資産和(And)股票指數等股權類資産）都分布在(Exist)同一(One)“風險溢價曲線”附近。與之相對應的(Of)是，一(One)些基于(At)創新策略或主動管理而形成的(Of)資産類型卻能夠突破原有的(Of)“風險溢價曲線”，單位風險下博取更高的(Of)收益，這(This)就是市場中新湧現的(Of)“新型策略資産”——這(This)些資産不(No)僅包括公開市場中的(Of)Smart beta策略基金、Alpha策略基金、困境債，還包括另類資産市場中的(Of)夾層基金、不(No)良資産以(By)及宏觀對沖基金等。
注：數據頻率爲(For)月度，股票與商品回溯區間爲(For)1991.12-2016.06，債券回溯區間爲(For)2003.06-2016.06數據，對沖基金策略回溯區間爲(For)1990.12-2016.06。
雖然“新型策略資産”涵蓋的(Of)種類豐富，但我(I)們可以(By)提煉出(Out)它的(Of)三個(Indivual)主要(Want)屬性：
一(One)是通過多種手段降低投資不(No)确定性，例如借助對部、套利等手段尋求絕對收益。
二是優化了投資時(Hour)點，深度挖掘一(One)些事件驅動或政策沖擊下的(Of)特殊機會；
三是更強調主動管理，通過主動管理博取更高收益。
在(Exist)我(I)國(Country)，公開市場下的(Of)新型策略資産發展較早，已獲得市場的(Of)廣泛認可。随着我(I)國(Country)資本市場制度的(Of)不(No)斷完善，對非公開市場的(Of)另類資産配置愈發受到(Arrive)機構投資者的(Of)重視。
如何在(Exist)國(Country)内構建非公開市場的(Of)“新型策略資産”
基于(At)“新型策略資産”的(Of)三個(Indivual)主要(Want)屬性，我(I)們嘗試通過“三步走”的(Of)方式探讨上述資産的(Of)構築路徑：
第一(One)步：賽道選擇——選擇具有長期增長确定性的(Of)産業以(By)降低不(No)确定性
雖然降低投資風險的(Of)方式多種多樣，選擇确定性強的(Of)行業和(And)賽道仍然是保障長期穩健收益的(Of)最基礎路徑。結合國(Country)家政策導向及底層需求要(Want)素，以(By)新基建、新能源、新型産業資産爲(For)首的(Of)“三新”領域或是中長周期的(Of)高确定性賽道。
新基建：區别于(At)“鐵公基”等傳統基建領域，新型基礎設施更多地體現了國(Country)家實施技術升級、加快國(Country)産替代的(Of)戰略轉型方向。其資産價值增長及投資收益率一(One)方面具有基礎設施特征，表現出(Out)穩定、可持續的(Of)收益表現；一(One)方面又反映了政策、技術驅動帶來(Come)的(Of)旺盛需求，如依托于(At)數字經濟發展的(Of)大(Big)數據中心、5G基礎設施等。
新能源：能源結構轉型是推進可持續發展的(Of)必由之路，雙碳目标的(Of)制定更是将我(I)國(Country)新能源發展推向全新階段，這(This)爲(For)行業發展提供了長期的(Of)增長确定性。除政策支持外，新能源的(Of)經濟性也随着技術革新不(No)斷提升，比如光伏電站資産已經具備長期穩定生(Born)息資産屬性，充電樁、儲能等資産亦具有較大(Big)想象空間。
新産業資産：在(Exist)我(I)國(Country)人(People)口結構變化、城鎮化以(By)及産業升級等長期發展趨勢下，一(One)些符合國(Country)家政策導向的(Of)新産業正穩步發展，同時(Hour)也催生(Born)了市場對服務此類新産業新趨勢的(Of)資産的(Of)需求，如人(People)口老齡化趨勢下的(Of)養老社區、租售并舉下的(Of)長租公寓以(By)及服務于(At)高新技術産業的(Of)産業園等。
此外，從資産配置的(Of)分散化角度，“三新”産業之間的(Of)相關性較弱，同時(Hour)配置可以(By)充分發揮分散化投資優勢，有助于(At)進一(One)步擡升“風險溢價曲線”。
第二步：資産獲取——挖掘不(No)良資産、城市更新中的(Of)特殊機會
基于(At)特殊機會策略研判投資時(Hour)點，并精準地獲取優質資産，是非公開市場中配置“新型策略資産”的(Of)有效路徑，能夠進一(One)步增加投資的(Of)安全墊及收益空間。在(Exist)國(Country)内實操中，以(By)不(No)良資産與城市更新中的(Of)特殊機會最爲(For)常見：
不(No)良資産：更高的(Of)收益空間來(Come)源于(At)折價資産的(Of)價值恢複，通過爲(For)資産提供流動性，或賦予優質産業資源和(And)運營能力，化解其不(No)良屬性，實現該資産的(Of)真實價值，比如通過司法拍賣獲取優質地價資産并重新經營盤活；
城市更新：更高的(Of)收益空間來(Come)源于(At)老舊資産的(Of)重新定位，對位于(At)核心區域但不(No)符合如今城市規劃的(Of)資産進行改造升級，注入新活力，使其匹配城市發展，實現全新價值，比如一(One)線城市低效工業用(Use)地升級改造爲(For)生(Born)物醫藥産業園。
第三步：投資管理——增加主動管理成分，豐富投資管理工具包
如果說上述兩個(Indivual)步驟主要(Want)是幫助投資人(People)獲得額外的(Of)風險溢價，那麽在(Exist)投前、投中、投後環節通過積極的(Of)主動管理對交易進行優化、對标進行賦能，則能夠更有效地控制投資風險，從而實現信息比率的(Of)提升。
在(Exist)投資階段：靈活的(Of)交易結構設計和(And)諸如“轉股權”、“董事會表決權”等權利設置能夠爲(For)投資人(People)參與被投項目管理和(And)分享項目浮動收益提供多元的(Of)抓手；
在(Exist)投後管理階段：通過構建全面立體的(Of)風控體系對資産價值以(By)及流動性進行深度跟蹤及管控，能夠确保對投資風險進行及時(Hour)預警，并在(Exist)極端風險發生(Born)時(Hour)，仍然可以(By)通過資産的(Of)處置及現金流的(Of)回收确保收益的(Of)順利實現。
國(Country)内夾層基金的(Of)本土補足對非公開市場構建“新型策略資産”具有啓發意義
具有本土特色的(Of)夾層基金本身的(Of)投資特點或策略決定了其帶有較強的(Of)“新型策略資産”屬性。
首先，夾層基金重點布局存在(Exist)底層資産且能夠産生(Born)穩定現金流的(Of)賽道，國(Country)内已有夾層基金将“三新”産業作(Do)爲(For)主要(Want)投資方向，例如中金農信投資管理（北京）有限公司已于(At)去年完成20億人(People)民币規模的(Of)數據中心專項夾層基金募集。
其次，特殊機會也是夾層基金獲取優質資産的(Of)重要(Want)渠道，鼎晖夾層投資團隊就曾宣布成功摘牌北大(Big)方正集團總貨值100億人(People)民币的(Of)不(No)良資産包，并先後成立投資于(At)特殊機會策略的(Of)人(People)民币專項基金以(By)及美元QFLP基金。
此外，夾層基金兼具股債屬性，而這(This)種特性主要(Want)依托于(At)其多維度的(Of)主動管理：一(One)方面，夾層基金在(Exist)投資結構中一(One)般會設置轉股權，以(By)使投資人(People)在(Exist)投資期内獲取穩定的(Of)期間分配後還能分享資産增值收益；另一(One)方面，夾層基金會依托多種風控措施牢牢抓住底層資産，降低投資風險的(Of)同時(Hour)彌補債權投資極度依賴資産抵押的(Of)局限。
上述特點使得夾層基金相較其他(He)資産更容易實現确定性收益、風險可控和(And)主動管理，從而完成對傳統大(Big)類資産“風險溢價曲線”的(Of)突破。
結語
在(Exist)當前“資産荒”的(Of)形勢下，“新型策略資産”無疑爲(For)機構投資者提供了一(One)種新的(Of)思路和(And)選擇。在(Exist)非公開市場中，此類資産可以(By)通過選取高确定性賽道、以(By)特殊機會獲取資産并進行積極的(Of)主動管理等方式進行配置，在(Exist)控制下行風險的(Of)同時(Hour)探索上行收益，實現對原有“風險溢價曲線”的(Of)上移。增強“新型策略資産”配置，将爲(For)LP等機構投資者提升資産配置質量提供“破局”的(Of)新思路。
來(Come)源：LP智庫
什麽是“新型策略資産”
新型策略資産是指基于(At)特殊策略或主動管理，能夠将“風險溢價曲線”整體向上擡升的(Of)資産。
在(Exist)資産配置理論中，資本市場對風險的(Of)定價呈現邊際遞減的(Of)規律：一(One)個(Indivual)資産的(Of)投資風險越小（即收益波動率越小），投資人(People)承擔單位風險獲得的(Of)超額收益越高（即信息比率越高），這(This)種負相關性所構成的(Of)曲線就是“風險溢價曲線”。
基于(At)上述理論，投資人(People)進行資産配置時(Hour)，一(One)個(Indivual)努力的(Of)方向是将這(This)條曲線整體上移，即在(Exist)承受同樣風險水平的(Of)情況下，對單位主動風險獲得更高的(Of)超額收益補償。
實證研究發現，傳統大(Big)類資産（例如國(Country)債、企業債等債權類資産和(And)股票指數等股權類資産）都分布在(Exist)同一(One)“風險溢價曲線”附近。與之相對應的(Of)是，一(One)些基于(At)創新策略或主動管理而形成的(Of)資産類型卻能夠突破原有的(Of)“風險溢價曲線”，單位風險下博取更高的(Of)收益，這(This)就是市場中新湧現的(Of)“新型策略資産”——這(This)些資産不(No)僅包括公開市場中的(Of)Smart beta策略基金、Alpha策略基金、困境債，還包括另類資産市場中的(Of)夾層基金、不(No)良資産以(By)及宏觀對沖基金等。
注：數據頻率爲(For)月度，股票與商品回溯區間爲(For)1991.12-2016.06，債券回溯區間爲(For)2003.06-2016.06數據，對沖基金策略回溯區間爲(For)1990.12-2016.06。
雖然“新型策略資産”涵蓋的(Of)種類豐富，但我(I)們可以(By)提煉出(Out)它的(Of)三個(Indivual)主要(Want)屬性：
一(One)是通過多種手段降低投資不(No)确定性，例如借助對部、套利等手段尋求絕對收益。
二是優化了投資時(Hour)點，深度挖掘一(One)些事件驅動或政策沖擊下的(Of)特殊機會；
三是更強調主動管理，通過主動管理博取更高收益。
在(Exist)我(I)國(Country)，公開市場下的(Of)新型策略資産發展較早，已獲得市場的(Of)廣泛認可。随着我(I)國(Country)資本市場制度的(Of)不(No)斷完善，對非公開市場的(Of)另類資産配置愈發受到(Arrive)機構投資者的(Of)重視。
如何在(Exist)國(Country)内構建非公開市場的(Of)“新型策略資産”
基于(At)“新型策略資産”的(Of)三個(Indivual)主要(Want)屬性，我(I)們嘗試通過“三步走”的(Of)方式探讨上述資産的(Of)構築路徑：
第一(One)步：賽道選擇——選擇具有長期增長确定性的(Of)産業以(By)降低不(No)确定性
雖然降低投資風險的(Of)方式多種多樣，選擇确定性強的(Of)行業和(And)賽道仍然是保障長期穩健收益的(Of)最基礎路徑。結合國(Country)家政策導向及底層需求要(Want)素，以(By)新基建、新能源、新型産業資産爲(For)首的(Of)“三新”領域或是中長周期的(Of)高确定性賽道。
新基建：區别于(At)“鐵公基”等傳統基建領域，新型基礎設施更多地體現了國(Country)家實施技術升級、加快國(Country)産替代的(Of)戰略轉型方向。其資産價值增長及投資收益率一(One)方面具有基礎設施特征，表現出(Out)穩定、可持續的(Of)收益表現；一(One)方面又反映了政策、技術驅動帶來(Come)的(Of)旺盛需求，如依托于(At)數字經濟發展的(Of)大(Big)數據中心、5G基礎設施等。
新能源：能源結構轉型是推進可持續發展的(Of)必由之路，雙碳目标的(Of)制定更是将我(I)國(Country)新能源發展推向全新階段，這(This)爲(For)行業發展提供了長期的(Of)增長确定性。除政策支持外，新能源的(Of)經濟性也随着技術革新不(No)斷提升，比如光伏電站資産已經具備長期穩定生(Born)息資産屬性，充電樁、儲能等資産亦具有較大(Big)想象空間。
新産業資産：在(Exist)我(I)國(Country)人(People)口結構變化、城鎮化以(By)及産業升級等長期發展趨勢下，一(One)些符合國(Country)家政策導向的(Of)新産業正穩步發展，同時(Hour)也催生(Born)了市場對服務此類新産業新趨勢的(Of)資産的(Of)需求，如人(People)口老齡化趨勢下的(Of)養老社區、租售并舉下的(Of)長租公寓以(By)及服務于(At)高新技術産業的(Of)産業園等。
此外，從資産配置的(Of)分散化角度，“三新”産業之間的(Of)相關性較弱，同時(Hour)配置可以(By)充分發揮分散化投資優勢，有助于(At)進一(One)步擡升“風險溢價曲線”。
第二步：資産獲取——挖掘不(No)良資産、城市更新中的(Of)特殊機會
基于(At)特殊機會策略研判投資時(Hour)點，并精準地獲取優質資産，是非公開市場中配置“新型策略資産”的(Of)有效路徑，能夠進一(One)步增加投資的(Of)安全墊及收益空間。在(Exist)國(Country)内實操中，以(By)不(No)良資産與城市更新中的(Of)特殊機會最爲(For)常見：
不(No)良資産：更高的(Of)收益空間來(Come)源于(At)折價資産的(Of)價值恢複，通過爲(For)資産提供流動性，或賦予優質産業資源和(And)運營能力，化解其不(No)良屬性，實現該資産的(Of)真實價值，比如通過司法拍賣獲取優質地價資産并重新經營盤活；
城市更新：更高的(Of)收益空間來(Come)源于(At)老舊資産的(Of)重新定位，對位于(At)核心區域但不(No)符合如今城市規劃的(Of)資産進行改造升級，注入新活力，使其匹配城市發展，實現全新價值，比如一(One)線城市低效工業用(Use)地升級改造爲(For)生(Born)物醫藥産業園。
第三步：投資管理——增加主動管理成分，豐富投資管理工具包
如果說上述兩個(Indivual)步驟主要(Want)是幫助投資人(People)獲得額外的(Of)風險溢價，那麽在(Exist)投前、投中、投後環節通過積極的(Of)主動管理對交易進行優化、對标進行賦能，則能夠更有效地控制投資風險，從而實現信息比率的(Of)提升。
在(Exist)投資階段：靈活的(Of)交易結構設計和(And)諸如“轉股權”、“董事會表決權”等權利設置能夠爲(For)投資人(People)參與被投項目管理和(And)分享項目浮動收益提供多元的(Of)抓手；
在(Exist)投後管理階段：通過構建全面立體的(Of)風控體系對資産價值以(By)及流動性進行深度跟蹤及管控，能夠确保對投資風險進行及時(Hour)預警，并在(Exist)極端風險發生(Born)時(Hour)，仍然可以(By)通過資産的(Of)處置及現金流的(Of)回收确保收益的(Of)順利實現。
國(Country)内夾層基金的(Of)本土補足對非公開市場構建“新型策略資産”具有啓發意義
具有本土特色的(Of)夾層基金本身的(Of)投資特點或策略決定了其帶有較強的(Of)“新型策略資産”屬性。
首先，夾層基金重點布局存在(Exist)底層資産且能夠産生(Born)穩定現金流的(Of)賽道，國(Country)内已有夾層基金将“三新”産業作(Do)爲(For)主要(Want)投資方向，例如中金農信投資管理（北京）有限公司已于(At)去年完成20億人(People)民币規模的(Of)數據中心專項夾層基金募集。
其次，特殊機會也是夾層基金獲取優質資産的(Of)重要(Want)渠道，鼎晖夾層投資團隊就曾宣布成功摘牌北大(Big)方正集團總貨值100億人(People)民币的(Of)不(No)良資産包，并先後成立投資于(At)特殊機會策略的(Of)人(People)民币專項基金以(By)及美元QFLP基金。
此外，夾層基金兼具股債屬性，而這(This)種特性主要(Want)依托于(At)其多維度的(Of)主動管理：一(One)方面，夾層基金在(Exist)投資結構中一(One)般會設置轉股權，以(By)使投資人(People)在(Exist)投資期内獲取穩定的(Of)期間分配後還能分享資産增值收益；另一(One)方面，夾層基金會依托多種風控措施牢牢抓住底層資産，降低投資風險的(Of)同時(Hour)彌補債權投資極度依賴資産抵押的(Of)局限。
上述特點使得夾層基金相較其他(He)資産更容易實現确定性收益、風險可控和(And)主動管理，從而完成對傳統大(Big)類資産“風險溢價曲線”的(Of)突破。
結語
在(Exist)當前“資産荒”的(Of)形勢下，“新型策略資産”無疑爲(For)機構投資者提供了一(One)種新的(Of)思路和(And)選擇。在(Exist)非公開市場中，此類資産可以(By)通過選取高确定性賽道、以(By)特殊機會獲取資産并進行積極的(Of)主動管理等方式進行配置，在(Exist)控制下行風險的(Of)同時(Hour)探索上行收益，實現對原有“風險溢價曲線”的(Of)上移。增強“新型策略資産”配置，将爲(For)LP等機構投資者提升資産配置質量提供“破局”的(Of)新思路。